上市公司頻現“騰挪”游戲

　　據市場機構清科研究中心數據，截至今年8月我國共發生654起并購交易，上市公司已成并購主力，交易金額486.96億美元，同比大漲約50%。

　　并購市場持續活躍，違規卻在頻發。近期珠海中富、北大荒均卷入并購質疑被查。據證監會最新行政公示，魯銀投資、天威視訊、華聞傳媒因涉嫌違法稽查立案，也已被暫停并購重組審核。

　　其中，珠海中富堪稱“財務性重組”標本。去年9月，這家上市公司在一天內拋出50多條公告，收購其大股東旗下48家子公司股權，最初報價8.85億元，幾乎是其2004年以來的全部凈利潤。

　　盡管深交所曾發函質問“賠本買賣”的合理性，這一并購案最終依然成行。但并購不久即曝出巨虧。此外，大商股份、康美藥業近年也均陷入被掏空疑云。

　　信披狀況與審核寬嚴度掛鉤

　　“我國上市公司并購重組長期采用行政許可制，諸如發行股份、購買資產及公司合并、分立均需核準審批。”上海華榮律師事務所合伙人許峰認為，重組機構主觀性過強，交易價值公允判斷不足，是投資者保護不足的重要原因。

　　“分道制就是監管機構將根據上市公司的規范運作、誠信狀況及財務顧問的執業能力等不同，適用寬嚴差異化的豁免/快速、正常、審慎三大審核通道。”清科研究中心分析師姬利說。市場人士認為，分道制落地，有望以“獎優罰劣”新機制規范市場亂象。

　　一是在加快審批效率同時，以明確標準分類約束“污點公司”。市場人士表示，上市公司信息披露和規范運作狀況的評價結果、財務顧問執業能力的評價結果，均與審核時的“寬嚴度”掛鉤。

　　比如，財政部近日發布的2012年上市公司內控報告中，此前被指向大股東賤賣資產的北大荒就與海聯訊、萬福生科并列，內部控制被評“無效”——如符合具體標準，此類“污點公司”的并購行為有望進入“審慎通道”監管。

　　二是加大處罰威懾力同時，促監管從追查向“事前預防”轉型。從曾被大股東詐騙數億元的明星電力，到因并購案被查的珠海中富，上市公司往往稱交易將帶來業績提升。隨著“泡沫”破滅，信披違規往往受輕罰了事。

　　■ 背景

　　上半年并購交易額創新高

　　新京報訊 (記者李蕾)清科研究中心數據顯示，今年上半年中國并購市場共完成交易406起，其中，披露金額的并購案例總計383起，共涉及交易金額403.42億美元，是中國并購市場歷來交易總額最高的半年。

　　今年前8月，中國市場共發生654起并購交易，同比上升1.2%，涉及交易金額486.98億美元，較2012年同期大幅上漲約50%。其中，上市公司作為并購重組活動的主力，前8月共完成并購交易436筆，總交易金額為315.15億美元，并購規模較去年同期增幅明顯。

　　清科研究中心分析師姬利表示，包括上市公司并購重組在內，今年中國并購市場交易活躍主要得益于三個方面。首先，今年宏觀經濟的導向主要是調結構，促進經濟轉型，給企業并購重組創造大的環境;其次，政府在政策層面上支持企業并購重組，目前已有多項支持并購的政策出臺，比如證監會出臺的并購重組審核分道制，在監管層面上推進并購重組;第三，由于IPO暫停，使得企業轉向并購重組。

　　■ 案例

　　在A股過往并購重組過程中，定價不公允、上市公司剝離或者置入資產引發爭議的案例屢見不鮮。近期北大荒的重組案便是“低賣高買”的典型。

　　【北大荒米業】 十年間剝離比置入價低4.14億

　　今年7月份，A股上市公司北大荒公告稱，擬以6161萬元的價格將其持有的北大荒米業98.55%的股權出售給公司控股股東農墾集團。

　　在10年之前，上市公司以4.76億元從控股股東手中收購了這一資產，十年間剝離比置入價格低了4.14億元。

　　投資者也對這一交易的價格表示質疑，北大荒米業雖虧損，但營業收入高達83億元，投資者認為北大荒低價賤賣子公司。

　　剝離米業消息公布后，北大荒股價連續兩天大幅下跌。在股東大會投票中，北大荒剝離米業資產的議案以76.81%的比例通過。

　　近年9月，北大荒公告稱，北大荒米業營業收入雖然保持很高的水平，但經濟效益一直不樂觀。2010年至2012年累計虧損9.8億元，而由于加工稻米利潤空間逐漸壓縮，前景也不看好。

　　【美的】 小家電與上市公司“分分合合”

　　剝離后又置入，置入后再剝離的案例，在A股市場上屢見不鮮，這也并非僅發生在績差公司身上，由于A股公司的殼價值、重視持續盈利能力等原因，上市公司和大股東騰挪資產的情況經常出現。

　　美的小家電業務與上市公司的“分分合合”也是案例之一。2005年，美的小家電因經營虧損，被視作不良資產，以2.43億元的低價剝離給美的集團。

　　今年美的集團實施整體上市，小家電業務重新置入上市公司。在經過8年的發展之后，小家電業務從不良資產變為優質資產，按照其重組方案，小家電業務估值達到123億元，較當初轉出價格增值48倍。

　　但業內人士指出，從A股資本市場的實際情況看，上市公司與大股東之間的置入、剝離資產的情況可能還將持續，這一模式并非不可取，其中關鍵是定價是否公允以及披露是否充分的問題。

　　而并購重組分道制實施后，證監會對并購重組行政許可申請審核時，會根據財務顧問的執業能力、上市公司的規范運作和誠信狀況、產業政策和交易類型的不同，實行差異化的審核制度安排。會計師、券商等中介機構的市場信用將為交易提供背書。 新京報記者 吳敏

　　■ 分析

　　根治并購違規仍需強化市場約束

　　清科研究中心分析師姬利認為，隨著一系列監管政策措施的出臺，年內國內并購市場的活躍程度將進一步提升。

　　業內人士預計，在產業結構調整及轉型的背景下，今年上市并購交易有望超越2012年。分道制改革體現監管職能轉變，淡化及優化審批的改革理念。

　　不過，根治并購違規，還需強化市場約束機制。近期重組概念“炒差”及一系列造假案例表明，上市公司董、監、高等內部控制存在改進余地，簽字會計及評估機構等并購第三方約束面臨失靈風險。

　　上海財經大學現代金融研究中心副主任奚君羊認為，上市公司在實施并購重組過程中，仍要真實、有效地披露資產質量及盈利前景，充分揭示風險。同時需強化內部控制，治理中介機構失范。

　　“預計劃入豁免/快速通道的并購案，審核效率將提高一倍左右。”姬利說。專家認為，仍需借充分信息披露，全面持續揭示風險，遏制并購重組中的內幕交易、市場炒作行為，促進優勢公司產業整合，以真正惠及投資者。