簡介：　進一步完善并購監管體系 機構熱議財務顧問《辦法》
　
　　日前，中國證監會發布了《上市公司并購重組財務顧問業務管理辦法》，在業內引起熱烈反響。《辦法》明確設立了財務顧問制度，將上市公司并購重組從證監會直接監管下的全面要約收購，轉變為財務顧問把關下的部分要約收購；將完全依靠中國證監會的事前監管，轉變為實施財務顧問制度下的中國證監會適當事前監管與重點強化事后監管相結合。
　　為了解行業對《辦法》的評價、理解與認識，本報采訪了相關中介機構、學者和專家，受訪人士普遍認為，《辦法》的頒布，標志著并購重組監管體系的進一步完善，執業標準的進一步清晰，必將有利于促進行業規范發展。


　　中信證券 王長華

　　執業標準更加規范清晰

　　中信證券董事總經理王長華表示，從行業的角度而言，《辦法》的頒布實施，有利于更大程度地發揮財務顧問在上市公司并購重組工作中的積極作用，有利于更大程度地體現財務顧問的專業水平，也令其執業標準更加規范和清晰。

　　她認為，股改之后，市場上的收購兼并活動更加活躍，隨著市場估值重心的下移，市場化并購活動的機會逐漸顯現，很多行業龍頭企業，都希望通過市場化手段推進購并活動和行業整合。在這種趨勢下，市場化購并活動對財務顧問交易設計、交易撮合、業務挖掘和執業水平等將提出更高的要求。同時，除了由證券公司擔任財務顧問這一傳統的方式外，《辦法》賦予從事證券業務的會計、評估、律師機構開展財務顧問業務的機會，客觀上，也有利于行業專業水平的提高，進一步助益于相關業務的開展。

　　《辦法》就財務顧問機構內核部門在開展相關業務時發揮的作用做出了若干規定。王長華介紹說，中信證券在這方面起步較早。早在1993年，中信證券就在整個“大投行”范圍內成立了內核部門，內部管理流程完全獨立，較大程度地實現了風險隔離。“去年我們做的幾單大型資產重組案，如濰柴動力、東電股份等，都經過內核委員會審核。而且，中信證券的內核委員中，50％來自公司外部的專業機構，對控制業務本身的風險、控制業務人員職業操守風險，都起到了很好的作用。”王長華說。


　　東北證券 宋德清

　　執行過程應重隊伍建設

　　東北證券副總裁宋德清表示，在下一步推進《辦法》有效落實和執行的過程中，應重點關注財務顧問主辦人隊伍建設。

　　宋德清說，《辦法》的頒布，進一步完善了上市公司并購重組相關的法律法規體系，進一步規范了并購市場行為。從實際情況看，現在市場上1600余家上市公司中，有的龍頭公司在尋求并購機會，推進行業整合；有的困難公司則在等待重組機會。上市公司的并購重組活動，有利于提高上市公司質量，改善公司治理水平，提高公司核心競爭力。《辦法》的頒布，為上市公司并購重組活動的推進提供了很好的財務顧問監管架構。《辦法》強化了財務顧問在上市公司并購重組活動參與各方中的主導方責任，有助于財務顧問機構加強規范，提升業務水平。特別是《辦法》系統地規范和指導了財務顧問機構立項、設計、內核、上報等并購重組項目操作流程。《辦法》也體現了監管部門并購重組審核理念、程序的變化。

　　宋德清說：“我們認為，在下一步推進《辦法》有效落實和執行的過程中，應重點關注財務顧問主辦人隊伍建設，這是財務顧問業務走向市場化、專業化、職業化過程中的重要問題。”他建議，《辦法》頒行后的首次財務顧問主辦人考試，應側重實務考查，以吸引具有豐富執業經驗的人士進入主辦人隊伍，同時，應鼓勵有并購重組經驗的保薦代表人成為主辦人。


　　瑞銀證券 索莉暉

　　券商要做好“經濟警察”

　　“以證券公司為基礎、以其他機構為新鮮血液、并允許更多攪動市場的鯰魚出現，這樣，整個并購市場的框架格局就被清晰地勾畫出來。”談及《辦法》的主旨精髓，瑞銀證券合規負責人索莉暉用這樣的比喻形象地概括到。

　　索莉暉認為，《辦法》對證券公司、律師事務所、咨詢公司等參與財務顧問業務的每一類機構，都提出了不同的資質要求，從這些條款中可以看到《辦法》比較傾斜于證券公司。這樣的規定有利于支持證券公司發揮并購重組的業務專長、繼續將這項業務做大做強，與此同時也給市場中其他各類機構開辟空間，并為未來新機構的進入留出余地。

　　《辦法》還根據現階段市場的市場發展的現狀，給財務顧問規定了大量責任，有效分配了監管者和“經濟警察”二者之間的角色分工問題。她認為，現階段這樣的安排非常必要，因為當前市場化的過程還沒有完成，市場誠信還在培育建設過程中，所以財務顧問的職能不能簡單地只放在最后的交易上，重視對交易真實性的甄別是非常重要的內容。同時，《辦法》注重了對財務顧問的風險、責任和利益方面的平衡。

　國金證券 肖振良

　　有效發揮市場監管機制

　　國金證券總裁助理肖振良表示，《上市公司并購重組財務顧問業務管理辦法》中最大的一個變化就是監管理念的變化尤其突出，將并購重組從證監會直接監管下的全面要約收購，轉變為財務顧問把關下的部分要約收購，將完全依靠中國證監會的事前監管，轉變為實施財務顧問制度下的中國證監會適當事前監管與重點強化事后監管相結合。

　　肖振良表示，隨著上市公司并購重組交易的金額越來越大，交易方式越來越多樣，也需要這個市場越來越完善，辦法的發布將對中介機構發揮專業作用起到了很大的影響。從業務的準入條件到具體規則的規范，都強化了財務顧問的責任，有利于提高并購重組財務顧問的執業質量和提高上市公司并購重組的效率。


　　恒泰證券 趙慶

　　有助券商開展并購業務

　　恒泰證券投行部總經理趙慶認為，新辦法的突出之處在于建立了與保薦制度平行的財務顧問制度體系，將使中介機構在開展并購重組業務方面加大力度。

　　過去，對于券商而言大多是保薦業務優先，尤其是2007年后，因為可以掛名和有較好收入，許多業務人員更愿意做保薦業務。趙慶解釋，實際上并不是券商不愿意做并購重組業務，但由于制度原因，影響了這方面業務發展。“現在這個制度出臺，我相信起碼從我們券商方面會加大力度來做。”

　　趙慶認為，證監會相繼推出一系列關于并購重組的法律法規后，對券商從事并購重組業務，建立了一個較為完整的游戲規則，有利于市場發展。


　　西南證券 徐鳴鏑

　　促進并購業務健康發展

　　西南證券副總裁徐鳴鏑表示，《上市公司并購重組財務顧問業務管理辦法》的出臺對上市公司并購重組的規范發展有積極意義，辦法的核心就是通過對財務顧問及財務顧問主辦人的監督約束，并使這種監督與約束貫穿于整個并購重組過程中，將促進并購重組業務的健康發展。

　　徐鳴鏑指出，《辦法》明確了兩個主體，一是明確了對證券公司、投資咨詢機構以及其他符合條件的財務顧問機構從事上市公司并購重組財務顧問業務實行資格許可管理，二是明確了財務顧問主辦人的資格條件。這兩個主體明確了擔任上市公司并購重組財務顧問機構的資格條件，有效的維護上市公司并購重組市場的秩序。

　　他認為，辦法賦予財務顧問很多權利，例如第20條明確，財務顧問應當與委托人簽訂委托協議，明確雙方的權利和義務，就委托人配合財務顧問履行其職責的義務、應提供的材料和責任劃分、雙方的保密責任等事項做出約定。財務顧問接受上市公司并購重組多方當事人委托的，不得存在利益沖突或者潛在的利益沖突。從股權融資的角度看，這些規定都非常明確，清楚，每一點都比較細，從財務顧問的角度來看，這些規定都具有空間與彈性，一個方面是財務顧問的角色比較復雜，另外一點是財務顧問有比較大的判斷彈性。


　　中金公司 徐翌成

　　將促進并購規范化發展

　　中金公司并購部負責人徐翌成表示，中金公司數據顯示，中國并購市場交易金額從2005年的713億美元增長到2007年的1760億美元，年均增長率達57%。其中上市公司并購交易發展更為顯著，并購交易金額從375億美元增長到1115億美元，年均增長率達72%。

　　他指出，目前中國上市公司并購交易具有三個特點：第一，上市公司的并購比重逐年提高，但仍顯著低于世界平均水平。中國上市公司的并購交易金額占中國全部并購交易的比例從2005年的53%上升到2007年的63%，但與90%的國際水平仍有差距。第二，關聯交易占比較高。據統計，2005-2007年，5000萬美元以上的并購交易中，上市公司關聯交易的金額占全部金額的比例分別為54%、41%和44%。第三，上市公司并購交易的單筆交易規模較小。2007年，中國上市公司并購平均交易規模為5600萬美元，明顯低于1.65億美元的國際水平。

　　徐翌成說，證券市場的優化資源配置功能將因并購重組的興起而越發顯著。并購重組向縱深發展，不能脫離規范化的軌道，而《辦法》與此前已經頒布的《上市公司收購管理辦法》、《上市公司重大資產重組管理辦法》等規定相互配合，從不同角度、系統性的搭建起上市公司并購重組活動規范運行的平臺，將大大促進并購重組的規范化發展。

　　中聯評估 王子林

　　并購市場層次將更豐富

　　《辦法》對財務顧問的專業機構范圍從過去的證券公司一家拓寬到律師、資產評估機構、資產評估師等多種市場主體，使得財務顧問的執業水平能夠更加專業。中聯資產評估有限公司董事長王子林認為，并購重組涉及的兩個焦點就是用什么方式重組、以及用什么代價重組。而律師、評估師、會計師圍繞這兩個焦點，無疑能夠提供非常專業的服務，對于豐富、并完善并購市場將起到重要的作用。

　　此外，監管部門在《辦法》中，對于財務顧問的方案設計、制作報批文件、特別是估值方面的工作都進行了相應的規范，并能充分考慮到《辦法》在現實操作中的可行性。“對不同類的機構，資質條件各有不同，這樣的結構安排也有利于并購市場的層次進一步豐富，不同層次機構可以對應不同難度、規模的重組行為，各類并購行為相得益彰，更加符合市場的特點。”王子林這樣表示。


　　天相投資 石磊

　　提高行業規范運作水平

　　天相投資顧問有限公司首席分析師石磊表示，《上市公司并購重組財務顧問業務管理辦法》通過提高進入門檻并持續監管促使整個財務顧問業規范運作，并通過限制有不當行為或者違法違規行為財務顧問的業務來實現扶優限劣，使財務顧問行業的規范運作水平不斷提高。

　　由于《辦法》對并購重組財務顧問劃定一塊穩定的法定業務的同時，也對這些機構的凈資本、公司治理、風險控制、合法合規運作都有明確要求，而且是持續監管。對此，石磊表示，由于責任和利益結合在了一起，因此為了獲得穩定的業務，不達要求的機構只能通過提高規范運作水平來獲得資格，獲得資格的機構必須使規范運作水平不下降才能保住資格，因此有利于整個財務顧問行業的規范發展。

　　他認為，辦法提高財務顧問責任的同時也提高了其在并購重組中的地位，明確了其業務范圍，財務顧問依法開展業務有助于發揮其監督約束的作用，既提高了上市公司的規范運作水平，也督促相關各方勤勉盡責、規范運作，利于維護證券市場秩序和保護投資者合法權益。


　　東方高圣 張紅雨

　　上市公司作收購主體變多

　　東方高圣投資顧問有限公司總經理張紅雨表示，雖然我國目前并購重組中大多是整體或者借殼上市，上市公司大多作為被收購對象；但將來上市公司作為主體，以行業整合的目的去進行的收購的行為將會越來越多。這為相關機構開展業務打開空間。

　　張紅雨表示，新辦法第二條對于上市公司并購重組財務顧問業務概念的規定就比較靈活，沒有將其限制成《上市公司收購管理辦法》中的規定，而是更加廣泛的，“從這個角度說，我看到財務顧問這是一個機會。”

　　張紅雨稱，新辦法出臺也帶來了更大壓力。此前沒有一個詳細的規范，但繼《上市公司收購管理辦法》、《上市公司重大資產重組管理辦法》和這個辦法出臺以后，作為財務顧問應該做什么事情，不應該做什么事情，更明確了。這種情況下，財務顧問有了更多的壓力。
　　天職會計師事務所 邱靖之

　　財務顧問業將面臨洗牌

　　證監會上市公司并購重組審核委員會委員、天職國際會計師事務所邱靖之表示，新辦法的出臺為有實力且運作規范的財務顧問提供了一個廣闊的舞臺，為財務顧問業務的市場化運作掃清了法律障礙。“可以相信，隨著辦法的逐步推廣，必將促使財務顧問行業又經歷一次洗牌格局，優勝劣汰，也必會產生一批更優秀的財務顧問機構和財務顧問主辦人。”

　　此前，我國的財務顧問行業比較分散，規模不足，產品差別化程度低、抗風險能力弱，地方保護主濃厚，而且證券行業無序競爭現象突出，缺乏完整有效的市場監管體系和制度化的溝通協調機制，一些財務顧問機構為了搶占市場份額打價格戰，實行惡性競爭，明顯不利于行業的長遠發展。


　　金杜律師事務所 徐燕

　　監管層傳遞了兩個聲音

　　證監會并購重組咨詢委員會委員、金杜律師事務所合伙人徐燕認為，新辦法的出臺，說明監管層向市場傳達兩個聲音：一是監管方式的變化，從原來的行政審批向市場化監管的理念轉變。再一個則是在財務顧問上實現規范管理，新辦法的出臺，標志著對中介機構實現了證券法授權之下的資格管理。徐燕認為，以后需要著力培養一種專門的多層次的并購隊伍。

　　之所以“專門”，并購重組是一個專業性非常強的一項業務，它相對于其他證券業務來說，可能需要更多的智慧。因為這是多方利益的博弈的結果。培養專門隊伍，有益于并購項目質量的提高，也有利于并夠市場的發展。

　　所謂“多層次”，對于證券公司、投行而言，業務面非常廣，并購重組可能只是業務的一部分。這些業務，有一些可能是大的券商或者投行在做，有一些可能是中小投行在做，還有的是專門做并購的一些機構實施。通過有序的引導，建立多層次的隊伍，有利于并購重組的發展。

　　徐燕還建議，財務顧問人員考試要更專門化，要能選拔出真正對市場有益的人才。


　　清華大學 湯欣

　　六大因素決定制度成敗

　　清華大學法學院副教授、證監會并購重組委委員湯欣認為，總體來看，剛剛頒布的《上市公司并購重組財務顧問業務管理辦法》，明確規定了財務顧問及其項目主辦人的準入、業務規則、監督管理和法律責任，在并購重組市場監管中，進一步落實和規范化了中國證監會以市場主體約束為主導、減少行政審批的思想。

　　但這樣的制度運行能否取得理想的結果，湯欣認為，關鍵在于六項因素：即能否為財務顧問提供良性的動力；能否確保其獨立的地位和話語權；能否鼓勵公平的市場競爭；是否明確不良執業甚至違法行為的責任；能否確立公平和科學的行政執法體制，并推動民事訴訟的輔助執法機制。


（上海證券報　　　周? 　　2008-7-8）