2009年實現營業收入22.4億元，凈利潤8.09億元，近3年年復合增長率分別達到172.56%,海普瑞的盈利能力遠高于同類可比醫藥上市企業水平。然而，公司2009年普通級肝素鈉原料藥銷售收入的大幅增長，公司2009年度在產量大幅增長而生產制造費用卻只微幅增長的情況明顯異常，但海普瑞不愿披露出口退稅情況，對其一些業務疑問也語焉不詳。

　　“你相信這樣大的盈利能力嗎？”曾有當年與李鋰共事的一位研究人員對李鋰夫婦的肝素鈉生意這樣反問過媒體記者。

　　一位熟悉藥企財務的資深人士告訴《中國經營報》記者，海普瑞的財報存在很大問題。按照他的估算海普瑞2009年可能虛增收入上億元。

　　虛增利潤？

　　營業收入差異對公司2009年度凈利潤的影響上億元。

　　肝素鈉行業的產業鏈主要包括：上游行業：生豬養殖、屠宰業 /肝素粗品行業；中游行業：肝素原料藥行業；下游行業：肝素及衍生物藥物行業（標準肝素制劑、低分子肝素制劑）。

　　光環下的海普瑞主營業務非常單一，只涉獵中游行業。主要就是肝素鈉原料藥的研究、生產和銷售。生產肝素鈉原料藥所需要的原材料主要是肝素粗品。

　　江南大學醫藥學院陳敬華教授向記者介紹肝素粗品與原料藥的區別在于：肝素粗品是簡單的分離得到的以肝素為主要成分的產品，純度不高，不能直接作為藥物原料；肝素原料藥是指將肝素進行進一步分離純化、消除熱源、病毒和細菌、控制分子量及活性的符合藥典規范的、能直接作為藥物原料的產品。后者要求一定的技術含量，并需要得到出口國的審批證件（如FDA批準號）。

　　陳教授說，肝素粗品一般經過蛋白酶水解、糖胺聚糖酶水解后除掉蛋白和其他雜質多糖后，然后由透析、沉淀、色譜分離、超濾及凍干等步驟得到純品（原料藥），提純率超過50%。

　　根據海普瑞《招股說明書》介紹，肝素粗品的成本占生產成本85%以上。

　　前述財務人士介紹，按照招股說明書的披露，2009年度，公司消耗的肝素粗品的總成本為113543.82萬元。由于無法確認其使用的肝素粗品單位成本，但其2009年平均采購單價為23168.79元/億單位，以此簡單計算2009年公司消耗肝素粗品為49007.22億單位（即113543.82萬元除以23168.79元/億單位等于49007.22億單位）。

　　然而，2009年海普瑞總銷售量卻高達63089.35億單位，這比公司消耗的原材料的量還要多，而且其存貨中庫存商品金額也較上一年增長了17.76%。

　　肝素粗品到肝素鈉原料藥的制作是一個提取純化的過程，記者向多位生物化學業內人士求證，得到的答復是：在技術層面上，粗品量小于純品量的情況是絕對不可能的。

　　假如2009年投入肝素粗品為49007.22億單位，對應產出肝素鈉原料藥49007.22億單位。肝素鈉原料藥的加權平均銷售價為：35248.00元/億單位。則對應的營業收入僅為172740萬元（49007.22億單位乘35248.00元/億單位等于172740萬元）。這比公司披露的營業收入222412.42萬元少了49671.74萬元。

　　上述熟悉藥企財務的資深人士指出，綜合考慮海普瑞不情愿披露出口退稅情況，加上公司2009年普通級肝素鈉原料藥銷售收入的大幅異常增長，公司2009年度在產量大幅增長而生產制造費用卻只微幅增長等幾個異常因素來推斷，營業收入存在虛增的可能性很大！據其估算，營業收入差異對公司2009年度凈利潤的影響上億元。

　　100%的收率神話

　　精品和精制品采用相同單位度量的情況下，精制品肯定低于粗品的數值。

　　前述財務人士也承認，營業收入出現近5億元的差額，主要因為簡單計算中未考慮公司2008年的大量囤貨。

　　海普瑞2009年的肝素粗品的采購均價為23168.79元/億單位，遠高于上年平均單位成本18236元/億單位。海普瑞董秘辦人士對此的解釋是因為肝素粗品價格上漲快，有一部分原材料是之前低價時采購的。

　　2008年，海普瑞存貨（包括原材料、在產品、產成品、低值易耗品等）總計25940.16萬元，占當年總資產的近一半。其中2008年的肝素粗品價值有11162.48萬元。記者按照其2008年的采購價計算，肝素粗品年末的庫存量只有1.1萬億單位，只占其6.31萬億單位的17.5%，而其2008年年末的在產品和庫存商品二者合計總價值也與此相仿。也就是說從2008年結轉的低價肝素粗品占其2009年使用總量的35%左右。

　　即使把2008年低價的肝素鈉粗品存貨全部考慮結轉入2009年成本，上述資深財務人士推算出2009年投入的肝素粗品量最多只有6.31萬億單位。

　　雖然這與海普瑞2009年銷售量63089.35億單位接近，但這在實際生產中是不可能的，因為中間存在收率（注：收率指產成品和原料中所含有的活性成分數量或重量的比率，用百分率表示）的因素。

　　肝素粗品到肝素鈉原料藥的制作是一個提取純化的過程，記者向多位生物化學業內人士包括學者、監管層、同行業人士求證，得到的答復是：在技術層面上，粗品量小于或等于純品量的情況是絕對不可能的。

　　陳敬華教授向記者介紹，一億單位粗品和一億單位原料藥的“單位”是一樣的，即總活性一樣。肝素鈉單位是指能使鴿子血在規定時間內不凝固的量。肝素鈉純品一般是100~120單位/毫克（注：中國藥典2005版規定：肝素鈉原料藥每1mg的效價不得少于150單位。此處所說100～120單位/毫克，指的是肝素鈉精制品而不是原料藥級別的產品），粗品為60~80單位/毫克；因此1毫克粗品大約能生產0.5~0.8毫克原料藥。通常1公斤肝素的活力單位為1億。

　　一位曾在藥監局工作的權威人士對記者說，粗品和精制品采用相同單位度量的情況下，精制品肯定低于粗品的數值。通常情況下沒有特殊說明，單位也都是一致的（招股說明書中并未有關于單位的特殊說明）。

　　記者向海普瑞董秘辦公室求證，得到的也是同樣的答復，粗品量肯定會大于成品量，但是究竟收率能達到多少，該人士以商業機密為由拒絕透露。

　　1.67億元的差異

　　有對應16627.36萬元成本的產品實際沒有產出。

　　據前述權威人士介紹，目前工藝水平基本能達到收率90％以上。實際生產中在90%左右，也就是說100單位的粗品可制得90單位的成品。

　　如果按照90%的收率來計算，則成品（肝素鈉原料藥）應為：63100×0.9=56800億單位。按加權平均銷售價35428元/億單位計算，海普瑞對應銷售額只有20億元，比公布的22.24億元低2億多元。即這部分的銷售沒有對應的成品，有可能是虛增。

　　一位資深注冊會計師對記者說，只要單位統一，這個會計推理是成立的。一般審計人員工作時只關心數額上的邏輯關系，在審計時對《招股說明書》中的成本、采購價格、單價及產量的邏輯關系并不敏感。而且對化學醫藥不熟悉的財務人士很容易忽略這個問題。

　　中央財經(相關:理財 證券)大學中國企業研究中心景小勇從另一個會計路徑推算也發現中間有一些偏差。假設海普瑞收率為90%時，根據招股說明書提供的數據計算的2009年年末存貨的金額為40572.12萬元，這比年末存貨中粗品的金額57199.47萬元要少16627.36萬元。也就是說有對應16627.36萬元成本的產品實際沒有產出。即使其收率能達到95%，其差額也達5354.5萬元。

　　被誤導的高增長

　　其公布的8.09億元的利潤明顯夸大了盈利能力。

　　除了財務數據的謎題之外，海普瑞采用的加權平均法計算其存貨成本，而加權平均的成本計算法可以在原材料價格上漲期間起到高估企業當期利潤和庫存存貨價值的作用。

　　海普瑞的原材料價格恰好在最近幾年處于暴漲的階段，肝素粗品價格近三年來持續快速上漲，2009年較2007年上漲302.43%。

　　“因為2009年采用了上一年低價的肝素粗品，這會對當年的毛利產生一定影響。”景小勇對記者說道。在肝素粗品和肝素鈉原料藥價格翻倍增長的情況下，低價庫存原材料對海普瑞2009年凈利潤將產生多大影響呢？

　　前述熟悉藥企財務的資深人士給記者算了筆賬。2009年，公司公布的粗品采購均價為23168元/億單位，報表計算的粗品平均成本價為：113534/6.31=17994元/億單位，兩者相差5174元。影響當期成本為32647萬元。這個差異是由于公司2008年的存貨囤積25081萬元，而其均價卻僅為10082元/億單位的粗品造成的。