摘要：我國上市公司資本結構決策、融資渠道選擇存在嚴重的決策短視行為。文章主要從公司管理層、投資者等相關資本市場主體的行為角度即短視行為來探討我國上市公司的股權融資偏好。

　　關鍵詞：資本結構；股權融資偏好；短視行為

　　企業資本結構安排影響融資決策，一個公司選擇的融資方法直接影響到公司價值。尤其對于上市公司來說，擁有著股權融資的便利渠道，但是只有合理地加以利用，才能在有利于公司的可持續成長的同時有利于我國資本證券市場的健康發展。通過對我國上市公司資本結構的現狀調查研究發現，我國上市公司存在著嚴重的股權融資偏好。從資本結構啄食順序理論來看，如果企業需要外部融資，應當首選債務融資。但在外部環境和內部管理者的共同約束下，使得我國上市公司普遍熱衷于公開發行股票（IPO）、增發股票等股權融資方式。雖然在一定程度上擴大了企業的規模，但是在資金使用效率、管理層道德、公司治理結構等方面都存在很大的問題。

　　一、我國上市公司的股權融資偏好現狀

　　從股權融資方式本身來看，發行費用高、易分散股權，理論上成本應當比債權融資成本高。但是在我國政府給予上市公司大量的政策照顧，大大降低了股權資本成本，加之股權融資的無償性，無法對公司管理者形成有效的約束，使得上市公司更傾向于股權融資。在成熟的金融市場上，從理性的角度來看，公司的管理層應當本著企業價值最大化的目的去市場上融資，而不是為了融資而去融資。但是在我國證券市場上，由于融資門檻較低，制度不健全等原因，經常看到許多上市公司的惡意融資行為，甚至到了非理性的程度。本著“不融白不融”的觀念，在投資項目不明確的情況下進行巨額的再融資。惡意融資無異于“殺雞取卵”，大量的資金需求對市場造成沖擊，可以說是對資本市場資金供給能力的一種透支，不利于我國資本市場的健康發展。

　　二、市場相關主體短視行為對股權融資偏好的影響

　　第一，從外部市場環境來看，主要是投資者的短視為上市公司股權融資提供了良好的土壤。我國資本市場不成熟很重要的一點體現在投機行為更甚于投資，存在著嚴重的關聯交易、機構投資者操縱市場、惡意炒作等現象，市場的投機性過強，價格波動過大，大部分投資者僅僅是為了獲得短期股價波動收益。在這種充滿投機氛圍的市場中，公司股價時常偏離其內在價值，不再以公司的經營業績為基準，出現虛高的現象。與此同時，投資者甚少關注公司的長期發展及股利分紅，因此上市公司就能給予中小股東偏低的分紅，甚至不分配。投資者的短視行為導致對自身資本權益的忽視大大降低了上市公司股權融資的成本，這些寬松的環境構成上市公司股權融資的有利外部條件，以不符合公司價值的價格圈得大量資金。

　　第二，從公司內部機制來看，公司所有權與治理權相分離，一般企業都有著嚴格的管理層考核制度，股東考核管理層的主要指標即有公司資產的多少和規模的大小。公司管理層沒有或只持有很少量的股票，分紅對管理層的激勵作用不明顯，從而使得管理層做出很多短視行為決策，如經常選擇股權融資，避免債券融資。我們知道經理人的個人價值必須通過它的經理職位才能得以發揮，而這一切都必須建立在公司的可持續發展上，而公司一旦破產，經理人就會失去擔任經理所享有的各種好處，所以公司管理層一般都不愿意承擔債務違約和企業破產的風險。由于公司破產風險與舉債的關系是呈正相關的，特別是巨額的長期負債，如果采用舉債融資，將導致公司破產概率增加；另一方面，債務融資還需要還本付息，對企業的現金流造成巨大的壓力。公司內部激勵制度不完善及管理層對債務風險的規避等原因導致企業資本結構決策短視行為的出現，使得公司更傾向于股權融資，短期內迅速擴大企業規模的同時，規避了債權融資所帶來的巨大財務風險。

　　第三，從公司所有者來看，按照相關理論，過多地采用股權融資會稀釋原有股東的控制權，從而減少由控制權所帶來的各種收益。但是在我國，仍然是由于市場的投機性，成就了一批又一批上市公司股東富豪，一夜暴富成為可能，成為很多企業力爭上市的原因，又是并不是出于融資需要。甚至有些擁有絕對控股權的股東，不惜以持股比例稀釋為代價換取上市流通的高額回報，進行資本運作。這種現象在我國剛剛成立的創業板體現尤為明顯，大量高管離職套現。這已經不僅僅是公司所有者短視行為的體現，整個企業的經營理念已經歪曲，嚴重的短期利益化。

　　三、從行為角度關于改善股權融資偏好的幾點建議

　　上市公司過度依賴股權融資產生許多負面影響，包括上市公司的資金使用效率低下、投資者投資積極性下降以及公司的治理水平降低等等。通過上述分析我們從行為角度提出有利于改善我國上市公司股權融資偏好的針對性措施有：

　　第一，盡快與國際資本市場接軌，形成自由競爭成熟的市場文化，利用市場機制促使投資者投資意識的真正覺醒，以公司內在價值作為投資出發點，著重于公司的長遠發展。

　　第二，建立企業內部有效的管理層激勵機制，將管理層自身的利益同企業本身的利益緊密聯系，促使管理層更加注重公司的未來盈利能力，做出有利于提升公司內在價值的融資、投資決策。同時建立強有力的上市公司退市或破產機制，形成資本成本的硬約束機制，使得股權融資成本回歸正常渠道。

　　第三，為了防止股東利用控制權控制企業決策，通過上市關聯交易、資本運作等方式獲得高額回報卻有損到公司的利益，要不斷完善相關的法律制度，規范市場交易。股東本身也要正視公司經營理念，立足于取得公司長期可持續發展。

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